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【冲刺热点32】法律与金融热点论文解析本站　　证券市场先行赔付是我国实践中创新的机制，已有万福生科等三起案件适用，总体效果良好，有效促进了民事责任优先原则的实现

　　证券市场先行赔付是我国实践中创新的机制，已有万福生科等三起案件适用，总体效果良好，有效促进了民事责任优先原则的实现。《证券法》修订稿草案正式确立了先行赔付制度，为其适用提供了法律依据，但尚需细化和完善。从

　　先行赔付制度最早由平安证券在万福生科虚假陈述案中创立并运用。万福生科在IPO期间财务数据造假，其保荐人平安证券主动提出在民诉前对投资人进行赔付，成立投资者补偿专项基金。此后，先行赔付制度在2014年海联讯案和2016年欣泰电气案中再次适用。

　　新《证券法》第93条规定了先行赔付制度：“发行人因欺诈发行、虚假陈述或其他重大违法行为给投资者造成损失，发行人的控股股东、实际控制人、相关证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，予以先行赔付。先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。”

　　1.案件性质都是欺诈上市，保荐人在先行赔付中作用突出。作为证券市场的持牌机构和持续经营主体，保荐机构是最有动力进行先行赔付的：一方面，通过先行赔付，保荐人可以尽快解决纠纷，以免影响业务受理；另一方面，监管机构会根据先行赔付的效果，对于先行赔付人的行政处罚从轻、减轻。

　　3.立法缺位，先行先试色彩浓厚。证券法规定非常笼统，需要进一步细化和完善，以提升制度效能，保障其适用的正当性和一致性。

　　先行赔付本质上属于侵权人和被害人之间达成的民事和解。证券法没有强制先行赔付，对适用范围、责任主体、事后责任追究等相关规定具有指导性意义，不是限定性规定。作为我国投资者保护制度的创新，存在一定的不确定性和模糊性。法律只是确认先行赔付的合法性，允许人们自愿采纳。因此法条更像是一种倡导性条款，通过立法授权投资者保护机构参与先行赔付，鼓励人们通过先行赔付解决纠纷。

　　我国确立了民事赔偿责任优先原则，但实践中常常难以通过民事诉讼实现。相比而言，证券市场先行赔付中，投资人无需主动追究违法者的民事责任，也无需等待行政处罚的作出，而只需将其购买涉案股票的相关情况进行登记，确认为适格的受偿人，就可在较短期间内等待先行赔付人的支付。

　　从法理上看，先行赔付是通过当事人之间的协议实现的。先行赔付协议的一方当事人是证券虚假陈述中从事违规行为且愿意先行赔付的主体，如控股股东、实际控制人、相关证券公司；另一方当事人是受损投资者。双方之间本是证券侵权法律关系，属于侵权之债，通常由双方通过诉讼或仲裁的方式获偿，而先行赔付机制本质上是通过当事人之间的协议将侵权之债转化为合同之债。

　　先行赔付是赔付人与投资者先期达成一个偿付协议，如果赔付行为很好地消除了证券违法行为对市场和投资者的不利影响，监管部门将大概率降低行政处罚程度，起到了行政和解的效果。

　　原因在于：（1）从责任主体看，涉及欺诈上市的虚假陈述案中，先行赔付主体都是证券法规定的责任人，大多都是证券市场的持牌人，受到证监会的直接监管。内幕交易和操纵市场案的责任主体主要是投资者，很多都是个人投资者，这些主题没有像持牌机构那样的进行先行赔付的强大动力。（2）从技术层面看，虚假陈述案的受损投资者范围和赔偿计算方法相对简单，容易达成一致。因此在赔偿基金的设立和发放方面通常较为顺利，易于最终解决纠纷。但在内幕交易和操纵市场案件中就比较困难。

　　证券法规定的虚假陈述人的范围是发行人、上市公司、上市公司的董监高和其他直接责任人员、保荐人、承销的证券公司。但先行赔付机制没有规定发行人的责任，强调控股股东、实际控制人和证券公司等中介服务机构。原因在于：

　　（2）实践层面：作为证券市场的持牌机构，保荐人更有意愿先行赔付，减少违法行为对后续业务受理的影响，有利于维护其声誉资本。

　　（3）从证监会行政罚款的缴纳来看：若处罚对象是证券市场持续经营的持牌机构，行政罚款基本都能及时足额缴纳；若处罚对象是不特定的个人或其他持牌机构，则更可能出现行政罚款拖欠的情况，更不用说让他们主动赔付受损投资者了。

　　（4）一般市场交易主体通常没有进行先行赔付的经济实力。先行赔付数额一般高达几百上千万，证券公司和实力雄厚的上市公司股东通常更有能力进行先行赔付。

　　（5）完善：建议增加发行人。先行赔付的“先”不仅指中介机构为发行人事先垫付赔偿款，而且指各种相关侵权人在受害投资者提起诉讼之前先主动赔付，包括发行人自己，这样可以避免通过成本高昂的诉讼机制解决争议，从而更有效保护投资者权益。如果先行赔付主体不包括发行人，则会助长不当的责任分配，保荐机构等中介机构责任过重，不符合和过错与责任相匹配的原则。因此建议增加发行人为先行赔付主体。

　　保荐机构自行承诺先行赔付是单方法律行为，是自愿对投资者做出的自我约束，不可由法律强制要求。其原因在于：

　　1.对上市公司而言，欺诈上市的第一责任人变为保荐人，等于变向减轻了上市公司的责任，一定程度隔远了投资者直接向造假上市公司追究责任的举例，减少了法律责任对上市公司的威慑力。

　　2.对保荐机构而言，若要从事保荐业务就要被强制课以先行赔付责任，则保荐机构要么更负责的履行中介机构的监督职责，同时将责任通过保险转嫁，从而增加保荐费的成本；要么不堪重负的离开市场。

　　3.对投资者而言，强制性的先行赔付可能有家长保护之嫌，降低市场对上市公司信息披露质量的关注度，而过度依赖保荐人的责任兜底。

　　先行赔付发挥了行政和解的效果，因此不能脱离行政和解的核心，即双方平等自愿。因此先行赔付是弥补目前司法救济效果不佳的变通之策，强制性要求可能会产生新的问题：

　　1.民事救济对行政主导可能过于依赖，司法救济越来越弱，行政机关压力过大，不利于资本市场法治化的形成。2.上市公司与中介机构作为市场违规主体，应各负其责，因保荐机构易于管理就加大责任可能有违监管的公平原则。3.强制要求保荐机构先行赔付，增加其义务与责任，法律依据不足。

　　因此，在当事人自愿的前提下，先行赔付是很好的替代民事救济机制，可以实现监管的公平和效率。但在当事人没有意愿或能力进行先行赔付时，还是应让行政权力和司法救济各归其位、各尽其责更为妥当。

　　理论上讲，从轻减轻处罚应仅对先行赔付人适用，对于没有参与的其他责任人来说既要被追偿连带责任，又不能从轻减轻处罚。这可以促使相关责任人积极参与先行赔付，共同设立赔偿基金，从而有利于先行赔付制度的适用和对投资者的保护。

　　理论上将，按份的先行赔付可以降低先行赔付需要的款项，从而扩大先行赔付制度的适用面，让更多主体参与先行赔付。但难点在于如何划分各责任主体之间的赔偿份额。实践中，赔偿责任划分是在先行赔偿后由各方责任人协商，协商不成就诉诸法院或仲裁。因此，先行赔付应以全额赔付为原则，只有在能够事先确定各方责任份额的情况下才能按份先行赔付。

　　不能适用。民事责任优先原则的适用情形是民事主体因同一违法行为引发的多种法律责任，需要承担民事赔偿责任和缴纳罚款、罚金，而其财产不足以同时支付时，应先承担民事赔偿责任。然而，先行赔付人在垫付后向其他责任人进行追偿时，已经不再涉及投资者保护，而是各方责任人的内部问题。从先行赔付的逻辑来看，先行赔付旨在让受害投资者的赔偿权利优先实现，而先行赔付人本来就是责任人，不宜让其追偿权利优先于其他责任人的行政或刑事处罚。

　　目前我国有两个公益性证券投资者保护机构担当此责：中国证券投资者保护基金公司（中投保基金）和中证中小投资者保护服务中心有限责任公司（投服中心）。

　　理论上讲，公益性投资者保护机构以保护投资者为宗旨，拥有专业优势，能够依据公益性、中立性的原则，独立开展工作，可以为先行赔付提供平台和辅助服务，同时也能够监督先行赔付的过程和效果，保证先行赔付的公开、公平和公正。

　　现实中，先行赔付的补偿基金都是由中投保基金受托管理，还包括相关辅助工作：（1）发布基金公告；（2）计算赔付金额，并公布计算方法；（3）在投资者自愿提供联系方式的基础上，中投保基金就赔付事宜与其沟通；（4）提供相关资讯。

　　1.受偿投资人范围的确定和赔付金额的计算。公益性投资者保护机构可以利用其独特地位，从客观公正的角度出发，提供和建议相关认定标准和计算方法，供先行赔付人和投资者选择。

　　2.受偿投资者的联系和登记，赔偿基金的保管和发放。公益性投资者保护机构可以发挥联系投资者的优势，通过公告甚至点对点联系等多种渠道告知投资者申请赔偿权利的事宜，让尽可能多的受损投资者得到赔付。

　　3.未能及时参与先行赔付的投资者的救济。公益性投资者保护机构应当帮助他们与先行赔付人协商或调解，尽可能也纳入先行赔付的范围，以免他们提起诉讼，从而达到完整、有效解决纠纷的终极目标。

　　4.中投保基金和投服中心的统筹协调。在先行赔付的事宜中，这两个机构可以根据各自的定位与特点进行分工合作，以提升实效，并形成一定的监督和制约机制。返回搜狐，查看更多